A desancoragem das expectativas do mercado para a infla\u00e7\u00e3o justifica a “prud\u00eancia e o conservadorismo” demonstrados pelo Copom na decis\u00e3o da \u00faltima quarta-feira, 22, diz o diretor de Pesquisa Macroecon\u00f4mica para Am\u00e9rica Latina do Goldman Sachs, Alberto Ramos. Para o economista, o Banco Central deveria manter o tom “hawkish” – postura de combate a infla\u00e7\u00e3o por meio de alta dos juros – na ata desta ter\u00e7a-feira, 28 – apesar do apelo do ministro da Fazenda, Fernando Haddad, por uma “atenua\u00e7\u00e3o” da comunica\u00e7\u00e3o.<\/p>\n
Para o economista, n\u00e3o h\u00e1 base nas cr\u00edticas que acusam o BC de ter uma condu\u00e7\u00e3o muito dura da pol\u00edtica monet\u00e1ria. Ramos lembra que a autarquia j\u00e1 demonstrou a preocupa\u00e7\u00e3o de atingir a economia o m\u00ednimo poss\u00edvel com os juros altos, por mirar a converg\u00eancia da infla\u00e7\u00e3o \u00e0 meta de 3% apenas em 2024.<\/p>\n<\/p>\n
“Se voc\u00ea quisesse ter uma leitura muito purista, o BC deveria estar subindo juros – que eu acho que n\u00e3o deve, e n\u00e3o vai, porque a pol\u00edtica monet\u00e1ria j\u00e1 \u00e9 suficientemente restritiva neste contexto. Mas a verdade \u00e9 que a infla\u00e7\u00e3o para este ano vai ficar muito acima da meta, e a infla\u00e7\u00e3o para 2024 tamb\u00e9m se apresenta acima da meta. Ent\u00e3o, o BC em si j\u00e1 est\u00e1 dando uma colher de ch\u00e1 neste processo”, afirma.<\/p>\n<\/p>\n
Ramos recebeu o Estad\u00e3o\/Broadcast<\/b> para uma entrevista exclusiva na sede do banco no Brasil, em S\u00e3o Paulo, onde est\u00e1 esta semana para participar da confer\u00eancia de macroeconomia do Goldman Sachs sobre o Pa\u00eds. Leia abaixo os principais trechos da entrevista:<\/p>\n<\/p>\n
Qual \u00e9 a sua avalia\u00e7\u00e3o sobre a comunica\u00e7\u00e3o do Banco Central?<\/b><\/p>\n<\/p>\n
Claramente o BC est\u00e1 muito focado em for\u00e7ar a infla\u00e7\u00e3o para a meta em 2024 ou 2025 e, por isso, tem sinalizado que n\u00e3o tem muito espa\u00e7o no curto prazo para cortar juros e at\u00e9 mencionado que, se a trajet\u00f3ria de converg\u00eancia n\u00e3o se materializar como esperado, poderia voltar a subir o juro. Acho que a barra para voltar a subir o juro \u00e9 extraordinariamente alta. Mas a desancoragem das expectativas e o aumento das proje\u00e7\u00f5es do BC para o IPCA de 2024 justificam a prud\u00eancia e o conservadorismo do Copom.<\/p>\n<\/p>\n
Em um relat\u00f3rio divulgado ap\u00f3s a \u00faltima decis\u00e3o do Copom, o Goldman Sachs afirmou que a pol\u00edtica monet\u00e1ria \u00e9 hoje a “\u00fanica \u00e2ncora macroecon\u00f4mica cr\u00edvel do Brasil”. Pode detalhar essa vis\u00e3o?<\/b><\/p>\n<\/p>\n
A outra \u00e2ncora seria a pol\u00edtica fiscal. O que a gente observou nos \u00faltimos anos foi uma eros\u00e3o cont\u00ednua das duas grandes \u00e2ncoras fiscais, a Lei de Responsabilidade Fiscal e o teto dos gastos. O governo tem sinalizado que vai apresentar um substituto para o teto dos gastos, mas, at\u00e9 hoje, essa \u00e2ncora n\u00e3o existe. O que existem s\u00e3o declara\u00e7\u00f5es vindas do governo, que mostram uma inten\u00e7\u00e3o de usar o gasto p\u00fablico, o balan\u00e7o das empresas p\u00fablicas e o cr\u00e9dito como instrumentos para dinamizar o investimento p\u00fablico e a demanda agregada. Significa que a regra fiscal foi enfraquecida. Vamos ver como vem esse novo arcabou\u00e7o fiscal.<\/p>\n<\/p>\n
Quais s\u00e3o as expectativas para essa nova regra?<\/b><\/p>\n<\/p>\n
Eu, pessoalmente, n\u00e3o tenho a expectativa de que vir\u00e1 uma grande regra fiscal. No final, n\u00e3o h\u00e1 muitas maneiras de vir com uma regra que seja cr\u00edvel e que leve \u00e0 estabiliza\u00e7\u00e3o da d\u00edvida p\u00fablica a m\u00e9dio e longo prazo: por mais criativo que voc\u00ea seja, no final, tem de controlar o gasto, a n\u00e3o ser que tenha um boom de receita. S\u00f3 vai ter um boom de receita se voc\u00ea aumentar a carga tribut\u00e1ria, que j\u00e1 \u00e9 extraordinariamente alta. Provavelmente o Congresso n\u00e3o daria apoio a um aumento significativo da carga tribut\u00e1ria, e o Brasil j\u00e1 gasta muito em termos de porcentual do PIB. Ent\u00e3o, vai ter de ser uma regra que de alguma maneira permita que o gasto aumente, mas n\u00e3o necessariamente em termos de porcentual do PIB. Pode incorporar o crescimento do PIB per capita, o crescimento da popula\u00e7\u00e3o, e que tenha algum componente contrac\u00edclico.<\/p>\n<\/p>\n
\u00c9 fundamental que a regra crie um limite de gasto?<\/b><\/p>\n<\/p>\n
Por que quero controlar o gasto? Porque voc\u00ea n\u00e3o quer se endividar mais. O Brasil tem um n\u00edvel de endividamento muito mais alto do que os pa\u00edses de renda m\u00e9dia nos mercados emergentes, e tem uma carga tribut\u00e1ria alt\u00edssima. \u00c9 uma combina\u00e7\u00e3o rara: arrecada muito, gasta ainda mais, gasta mal e investe pouco. Ent\u00e3o, h\u00e1 um trabalho grande a fazer na composi\u00e7\u00e3o do gasto, aferir se o que se gasta hoje faz sentido. H\u00e1 uma agenda importante de racionalizar o gasto. Acho que a grande aposta do governo \u00e9 que vai ser uma regra em que o gasto \u00e9 de alguma forma limitado, mas n\u00e3o de forma muito agressiva; e que o governo vai fazer uma aposta de que o crescimento nominal da economia \u00e9 relativamente vantajoso, e que isso vai gerar super\u00e1vits prim\u00e1rios crescentes. Nessa trajet\u00f3ria, se alcan\u00e7a, no m\u00e9dio prazo, uma estabilidade da d\u00edvida.<\/p>\n<\/p>\n
Voc\u00eas viram, no IPCA-15 de mar\u00e7o, “sinais esperan\u00e7osos de modera\u00e7\u00e3o das press\u00f5es inflacion\u00e1rias na margem”. O que isso significa para a condu\u00e7\u00e3o da pol\u00edtica monet\u00e1ria?<\/b><\/p>\n<\/p>\n
\u00c9 o esperado. A infla\u00e7\u00e3o j\u00e1 atingiu o seu pico, a economia desacelerou, h\u00e1 uma certa estabiliza\u00e7\u00e3o dos pre\u00e7os de commodities, e alguns dos choques que elevaram a infla\u00e7\u00e3o est\u00e3o se estabilizando. O fato de a infla\u00e7\u00e3o estar cedendo n\u00e3o significa que podemos dar um victory lap, porque a infla\u00e7\u00e3o de servi\u00e7os e os n\u00facleos est\u00e3o muito pressionados. No pr\u00f3ximo IPCA, a infla\u00e7\u00e3o anual vai cair abaixo de 5%, para 4,9%, 4,8%. Daqui a dois ou tr\u00eas meses, a infla\u00e7\u00e3o pode ficar na parte baixa da casa de 4%, ou at\u00e9 em 3,8%, 3,9%. Mas o problema \u00e9 que o efeito-base vai contra no segundo semestre, que \u00e9 quando houve, em 2022, os cortes agressivos de impostos sobre combust\u00edvel. Ent\u00e3o, o IPCA vai subir a 6% no final do ano. Est\u00e1 em trajet\u00f3ria gradual de converg\u00eancia, mas vai ser lenta. Vai requerer uma pol\u00edtica monet\u00e1ria bastante disciplinada e focada e paci\u00eancia, mas vai ceder, desde que se contenha o gasto p\u00fablico e o cr\u00e9dito, e desde que as expectativas n\u00e3o se movam na dire\u00e7\u00e3o oposta.<\/p>\n<\/p>\n
Esse vale da infla\u00e7\u00e3o no meio do ano – com a infla\u00e7\u00e3o dentro da banda da meta – gera o risco de piora da rela\u00e7\u00e3o entre governo e Banco Central?<\/b><\/p>\n<\/p>\n
Mais do que o risco, \u00e9 uma realidade. Pode intensificar, claramente. A quest\u00e3o \u00e9 o BC ser bastante did\u00e1tico, explicar que seu mandato \u00e9 entregar a infla\u00e7\u00e3o na meta, e que a infla\u00e7\u00e3o \u00e9 algo extremamente nocivo. Mas o que \u00e9 importante nessa discuss\u00e3o \u00e9 olhar isso do ponto de vista din\u00e2mico. Este mesmo BC levou a Selic a 2%. Este mesmo BC fez o ciclo de aperto monet\u00e1rio durante a presid\u00eancia de Bolsonaro e subiu o juro durante uma elei\u00e7\u00e3o, o que enfraquece o argumento pol\u00edtico. O que \u00e9 preciso entender \u00e9 que o BC tamb\u00e9m quer uma taxa de juros mais baixa. A quest\u00e3o \u00e9 ter um pouco de paci\u00eancia. \u00c9 uma quest\u00e3o de meses at\u00e9 que essa trajet\u00f3ria de converg\u00eancia da infla\u00e7\u00e3o esteja mais estabelecida, at\u00e9 que haja uma ancoragem das expectativas, e que o BC possa come\u00e7ar a cortar os juros. A\u00ed, vamos chegar a um ponto em que temos duas coisas boas: infla\u00e7\u00e3o baixa e juro baixo.<\/p>\n<\/p>\n
Como avalia os argumentos que criticam o BC por ser muito “hawkish” na condu\u00e7\u00e3o da pol\u00edtica monet\u00e1ria?<\/b><\/p>\n<\/p>\n
Se voc\u00ea quisesse ter uma leitura muito purista, o BC deveria estar subindo juros – que eu acho que n\u00e3o deve, e n\u00e3o vai, porque a pol\u00edtica monet\u00e1ria j\u00e1 \u00e9 suficientemente restritiva neste contexto. Mas a verdade \u00e9 que a infla\u00e7\u00e3o para este ano vai ficar muito acima da meta, e a infla\u00e7\u00e3o para 2024 tamb\u00e9m se apresenta acima da meta. Ent\u00e3o, o BC em si j\u00e1 est\u00e1 dando uma colher de ch\u00e1 neste processo. Duas reuni\u00f5es atr\u00e1s, quando j\u00e1 era muito claro que a infla\u00e7\u00e3o de 2023 iria ficar acima da meta, o BC poderia perfeitamente ter subido o juro um pouco mais para minimizar o desvio ainda este ano, para dar mais garantias de que a infla\u00e7\u00e3o convergiria \u00e0 meta em 2024. Mas n\u00e3o o fez – e fez muito bem em n\u00e3o fazer – porque a pol\u00edtica monet\u00e1ria j\u00e1 \u00e9 bem restritiva e n\u00e3o quer penalizar demais a economia. O BC est\u00e1 basicamente dizendo que a converg\u00eancia da infla\u00e7\u00e3o para a meta \u00e9 algo para o fim de 2024, talvez em algum ponto de 2025. Em algum ponto, ele vai come\u00e7ar a aliviar a pol\u00edtica monet\u00e1ria, mas \u00e9 necess\u00e1rio que a pol\u00edtica fiscal e parafiscal ajudem. Mais cr\u00e9dito subsidiado do BNDES, uma \u00e2ncora fiscal pouco cr\u00edvel, a sinaliza\u00e7\u00e3o de que “gasto \u00e9 vida”, isso preocupa e dificulta a vida do BC.<\/p>\n<\/p>\n
O Copom reescreveu seu balan\u00e7o de riscos para incluir a turbul\u00eancia do sistema financeiro internacional e uma desacelera\u00e7\u00e3o mais forte do cr\u00e9dito dom\u00e9stico como riscos baixistas para a infla\u00e7\u00e3o. S\u00e3o coisas que podem levar a uma antecipa\u00e7\u00e3o do ciclo de cortes?<\/b><\/p>\n<\/p>\n
Certamente. Vamos falar com o Banco Central amanh\u00e3 (quarta-feira) e tenho exatamente essa pergunta. No balan\u00e7o de riscos, ele fez duas altera\u00e7\u00f5es importantes: adicionou o risco para cima de que o processo de desancoragem das expectativas continue ou se agrave; e adicionou para baixo que a desacelera\u00e7\u00e3o do cr\u00e9dito seja mais agressiva do que o esperado. A pergunta que tenho \u00e9: esses dois riscos se equivalem? H\u00e1 quem ache que esse risco para baixo predomina. Se ele se materializar, se voc\u00ea come\u00e7ar a observar que as condi\u00e7\u00f5es de cr\u00e9dito se tornam muito mais restritivas, significa que os bancos, atrav\u00e9s do canal do cr\u00e9dito, est\u00e3o fazendo o que o BC queria ao subir os juros. Esse aperto pode tornar a pol\u00edtica monet\u00e1ria mais restritiva, o que o BC provavelmente n\u00e3o quer no curto prazo, e poderia levar a algum corte dos juros.<\/p>\n<\/p>\n
Na sua avalia\u00e7\u00e3o, esses riscos se equivalem?<\/b><\/p>\n<\/p>\n
Na minha avalia\u00e7\u00e3o, como s\u00e3o riscos, n\u00e3o requerem uma a\u00e7\u00e3o no curto prazo, requerem monitoramento. Se um credit squeeze se tornar realidade e as expectativas de infla\u00e7\u00e3o se estabilizarem, o balan\u00e7o de riscos fica assim\u00e9trico, e o inverso tamb\u00e9m \u00e9 verdade. Se voc\u00ea me perguntar qual \u00e9 o risco que tem maior probabilidade de se materializar, talvez seja o do cr\u00e9dito. Mas n\u00e3o tenho uma grande convic\u00e7\u00e3o sobre isso.<\/p>\n<\/p>\n
A queda de bra\u00e7o entre governo e BC tem o potencial de piorar a din\u00e2mica de vari\u00e1veis como c\u00e2mbio e expectativas e atrasar a queda da Selic?<\/b><\/p>\n<\/p>\n
Na semana passada, quando se come\u00e7ou a levantar a possibilidade de um processo no Senado para remover o presidente do BC, isso fez pre\u00e7o. Se vier uma cr\u00edtica mais agressiva, ou alguma manobra para mudar a composi\u00e7\u00e3o do Copom de uma maneira que gere mais ru\u00eddo interno, ou algo que reduza a capacidade do presidente do BC de olhar s\u00f3 a parte t\u00e9cnica na calibra\u00e7\u00e3o da pol\u00edtica monet\u00e1ria, claramente pode ter impacto nas expectativas e no c\u00e2mbio, como j\u00e1 teve.<\/p>\n<\/p>\n
Depois da divulga\u00e7\u00e3o do comunicado do Copom, o ministro Fernando Haddad defendeu que o BC poderia usar a ata para “moderar” o seu tom, na mesma linha do que teria sido feito na primeira reuni\u00e3o do ano. Esta \u00e9 uma possibilidade?<\/b><\/p>\n<\/p>\n
Tecnicamente, a ata n\u00e3o deveria ter mensagem diferente do que \u00e9 o comunicado. O que o governo quer eu tamb\u00e9m n\u00e3o sei – primeiro, porque o arcabou\u00e7o fiscal ainda n\u00e3o existe; e, segundo, porque o BC n\u00e3o vai comentar uma proposta que ainda precisa ser transformada em lei. O BC n\u00e3o tem de reagir, n\u00e3o tem de falar “que pacote maravilhoso”, ou “que pacote horr\u00edvel”, porque n\u00e3o \u00e9 o papel do BC adjetivar ou avaliar a qualidade da pol\u00edtica fiscal. Quem faz essa avalia\u00e7\u00e3o \u00e9 o mercado, e isso tem reflexo em vari\u00e1veis de mercado, como c\u00e2mbio e taxa de juros, que o BC incorpora no seu modelo. N\u00e3o tem de concordar ou discordar. E vai ter de incorporar no modelo uma certa trajet\u00f3ria de pol\u00edtica fiscal anunciada pelo governo.<\/p>\n<\/p>\n
Dados da B3 mostram que os investidores estrangeiros retiraram recursos da Bolsa em fevereiro e mar\u00e7o. A percep\u00e7\u00e3o do estrangeiro sobre o Brasil piorou?<\/b><\/p>\n<\/p>\n
H\u00e1 um conjunto de quest\u00f5es de pol\u00edtica microecon\u00f4mica – marcos regulat\u00f3rios, manejo das empresas p\u00fablicas, sinaliza\u00e7\u00e3o do BNDES sobre o cr\u00e9dito subsidiado -, al\u00e9m da pr\u00f3pria fric\u00e7\u00e3o entre governo e BC e da sinaliza\u00e7\u00e3o de uma pol\u00edtica fiscal que pode privilegiar os gastos, que reduzem um pouco o interesse no Brasil. E o entorno externo, acho, potencializou um pouco esse cen\u00e1rio.<\/p>\n<\/p>\n
H\u00e1 o risco de uma desacelera\u00e7\u00e3o do cr\u00e9dito levar o governo a aumentar a concess\u00e3o de cr\u00e9dito subsidiado e isso levar a um \u0091c\u00edrculo vicioso\u0092, por reduzir a pot\u00eancia da pol\u00edtica monet\u00e1ria?<\/b><\/p>\n<\/p>\n
Certamente, gera um c\u00edrculo vicioso. Quanto mais expans\u00e3o de cr\u00e9dito tiver atrav\u00e9s de bancos p\u00fablicos, e quanto mais essa expans\u00e3o ocorrer a taxas que n\u00e3o s\u00e3o de mercado, mais isso reduz a pot\u00eancia da pol\u00edtica monet\u00e1ria. Isso significa que o BC, para gerar o mesmo efeito na infla\u00e7\u00e3o, tem de conduzir a pol\u00edtica monet\u00e1ria de forma mais apertada. Quanto mais o BC mant\u00e9m o juro alto, mais o governo e os bancos p\u00fablicos se sentem na necessidade de compensar isso com maior abund\u00e2ncia de cr\u00e9dito, e isso gera esse c\u00edrculo vicioso, como foi l\u00e1 atr\u00e1s.<\/p>\n